薛鹤翔、唐广华、孙西明（薛鹤翔系申银万国期货研究所所长、中国首席经济学家论坛成员）
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摘要
规范市场价格秩序，治理“内卷式”竞争。国家发改委、市场监管总局就价格法修正草案公开征求意见。修正草案完善低价倾销的认定标准，规范市场价格秩序，治理“内卷式”竞争；完善价格串通、哄抬价格、价格歧视等不正当价格行为认定标准。国务院国资委举办地方国资委负责人研讨班强调，要优化国有资产增量投向，调整存量结构，带头抵制“内卷式”竞争，加强重组整合，推动国有资本优化配置，形成新的国有资本布局结构。
上半年我国外汇市场在复杂局势中展现出强韧性。外部环境的不确定性，如美联储政策调整引发的全球资本波动、地缘冲突导致的能源价格震荡等，都对新兴市场外汇稳定构成压力。但我国外汇市场未受剧烈冲击，跨境资本流动保持平稳，外汇储备规模稳中有韧，人民币汇率弹性增强，在合理区间内双向波动。这背后是外贸结构持续优化、外资长期投资意愿未减、外汇管理政策前瞻性调节等多重因素的支撑。这种平稳并非被动应对，而是主动适应全球格局变化的结果，既抵御了短期波动冲击，又为稳健运行提供了外汇环境保障，凸显出我国在开放经济中应对外部风险的成熟度与调控能力。
财政“微降”背后：结构调整与动能转换的深层逻辑。上半年全国一般公共预算收入同比微降0.3%，呈现出复杂且具调整特征的态势。税收收入下降1.2%，折射出经济结构调整与减税降费政策延续的双重影响。部分传统行业因市场竞争加剧、需求波动，营收下滑致使纳税减少；而对新兴产业的扶持，诸如研发费用加计扣除等优惠持续发力，虽短期影响税收规模，但长期看有利于产业升级。非税收入增长3.7%，其中，国有资源资产有偿使用收入增长4.8%，源于地方积极盘活闲置土地、国有股权等资产，拓宽财政增收渠道，实现资源高效利用。总体而言，财政收入结构在动态调整，短期虽有波动，但契合经济高质量发展导向，为后续财政精准发力、稳定宏观经济奠定基础。
美国总统首次正式造访美联储。美国总统特朗普前往美联储，考察美联储耗巨资的建设项目。美媒称这是将近20年来，美国总统首次正式造访美联储，此举是特朗普对美联储主席鲍威尔施压的升级。特朗普当天表示，跟美联储主席鲍威尔讨论了利率问题，称“这次谈话很有成效”。特朗普表示，希望鲍威尔能降低利率，如果把利率降低三个百分点至一个百分点，美国就能省下一万多亿美元。他将观察委员会如何制定利率规则。
风险提示
国内市场有效需求不足；政策落地效果不及预期；外部环境变化。
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报告正文
一、国内热点概览
表1 国内宏观环境概览
资料来源：申万期货研究所
国内热点数据及事件：
规范市场价格秩序，治理“内卷式”竞争。国家发改委、市场监管总局就价格法修正草案公开征求意见。修正草案完善低价倾销的认定标准，规范市场价格秩序，治理“内卷式”竞争；完善价格串通、哄抬价格、价格歧视等不正当价格行为认定标准。国务院国资委举办地方国资委负责人研讨班强调，要优化国有资产增量投向，调整存量结构，带头抵制“内卷式”竞争，加强重组整合，推动国有资本优化配置，形成新的国有资本布局结构。7月23日，国家发展改革委主任主持召开企业座谈会，围绕科学编制“十五五”规划，听取关于国企民企协同发展的意见建议。座谈会上，参会企业负责人介绍了所在行业发展现状、面临挑战，以及对“十五五”时期发展的意见建议。企业作为微观主体，对宏观经济的感受最直接、反应最灵敏。上半年，我国经济运行稳中有进，离不开广大企业的拼搏努力与积极贡献。面对当前内外部形势变化，企业创新突破要抢抓机遇和发展空间，为推动高质量发展多作贡献。参会企业关于未来发展的意见建议对编制“十五五”规划具有重要参考价值。
财政“微降”背后：结构调整与动能转换的深层逻辑。上半年全国一般公共预算收入115566亿元，同比微降0.3%，呈现出复杂且具调整特征的态势。税收收入92915亿元，下降1.2%，折射出经济结构调整与减税降费政策延续的双重影响。部分传统行业因市场竞争加剧、需求波动，营收下滑致使纳税减少；而对新兴产业的扶持，诸如研发费用加计扣除等优惠持续发力，虽短期影响税收规模，但长期看有利于产业升级。非税收入22651亿元，增长3.7%，其中，国有资源资产有偿使用收入增长4.8%，源于地方积极盘活闲置土地、国有股权等资产，拓宽财政增收渠道，实现资源高效利用。值得注意的是，罚没收入下降4.3%，且降幅扩大，这并非执法力度减弱，而是营商环境优化成果，减少不合理处罚，激发市场活力。总体而言，财政收入结构在动态调整，短期虽有波动，但契合经济高质量发展导向，为后续财政精准发力、稳定宏观经济奠定基础。
财政支出“靶向发力”：民生与科创的双轮驱动逻辑。上半年，全国一般公共预算支出达141271亿元，同比增长3.4%，展现出财政在经济运行中的积极作为。这一增长态势背后有着多重逻辑与特征。从结构来看，重点领域保障有力。社会保障和就业支出同比增长9.2%，为民生兜底，稳定居民预期，促进消费信心提升；科学技术支出增长9.1%，凸显对创新驱动发展的重视，助力产业升级与新质生产力培育。教育支出增长5.9%，着眼长远，为人才培养与知识储备夯实基础；卫生健康支出增长4.3%，强化公共卫生体系建设。整体支出增长反映出财政政策的扩张性，今年财政赤字率提高、专项债和超长期特别国债新增规模扩大，为支出增长提供资金支撑。支出向民生、科创等领域倾斜，契合宏观逆周期调控方向，既惠民生又增后劲，助力经济在结构调整中稳健前行，以财政力量推动经济高质量发展与社会和谐稳定。
美国总统首次正式造访美联储。美国总统特朗普前往美联储，考察美联储耗巨资的建设项目。美媒称这是将近20年来，美国总统首次正式造访美联储，此举是特朗普对美联储主席鲍威尔施压的升级。特朗普当天表示，跟美联储主席鲍威尔讨论了利率问题，称“这次谈话很有成效”。特朗普表示，希望鲍威尔能降低利率，如果把利率降低三个百分点至一个百分点，美国就能省下一万多亿美元。他将观察委员会如何制定利率规则。此外，特朗普提及美联储翻修工程数据。鲍威尔表示，预计翻修工程将会在2027年完成。特朗普称，他通常会解雇超出预算的项目经理。
美国上周初请失业金人数为21.7万人，低于预期。美国上周初请失业金人数为21.7万人，预期22.6万人，前值22.1万人；四周均值为22.45万人，前值22.95万人。美国至7月12日当周续请失业金人数为195.5万人，预期196万人，前值从195.6万人修正为195.1万。美国上周初请失业金数据呈现出劳动力市场的韧性特征。初请人数21.7万低于预期，且较前值下降，叠加四周均值持续回落，显示企业裁员意愿处于低位，就业市场保持稳定。这种态势背后，既反映出当前经济虽有波动，但核心领域用工需求仍具支撑，也暗示企业对短期前景的谨慎乐观——在成本压力下未贸然缩减人力规模。续请失业金人数与预期基本持平，变动幅度微弱，说明失业者再就业的匹配效率未出现明显恶化，劳动力流动保持相对顺畅。对于美联储而言，这种就业市场的韧性可能延缓降息节奏，毕竟强劲的就业会对薪资和通胀形成支撑，增加物价回落至目标水平的难度。整体来看，数据传递出美国经济“抗衰退”能力仍在，就业市场成为缓冲外部冲击的重要屏障。
二、国内数据高频观察
生产方面，上半年，全国规模以上工业增加值同比增长6.4%。分三大门类看，采矿业增加值同比增长6.0%，制造业增长7.0%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长1.9%。装备制造业增加值同比增长10.2%，高技术制造业增加值增长9.5%，增速分别快于全部规模以上工业3.8和3.1个百分点。分经济类型看，国有控股企业增加值同比增长4.2%；股份制企业增长6.9%，外商及港澳台投资企业增长4.3%；私营企业增长6.7%。分产品看，3D打印设备、新能源汽车、工业机器人产品产量同比分别增长43.1%、36.2%、35.6%。6月份，规模以上工业增加值同比增长6.8%，环比增长0.50%。6月份，制造业采购经理指数为49.7%，比上月上升0.2个百分点；企业生产经营活动预期指数为52.0%。1-5月份，全国规模以上工业企业实现利润总额27204亿元，同比下降1.1%。
消费方面，上半年，社会消费品零售总额245458亿元，同比增长5.0%，比一季度加快0.4个百分点。按经营单位所在地分，城镇消费品零售额213050亿元，同比增长5.0%；乡村消费品零售额32409亿元，增长4.9%。按消费类型分，商品零售额217978亿元，增长5.1%；餐饮收入27480亿元，增长4.3%。基本生活类和部分升级类商品销售增势较好，限额以上单位粮油食品类、体育娱乐用品类、金银珠宝类商品零售额分别增长12.3%、22.2%、11.3%。消费品以旧换新政策持续显效，限额以上单位家用电器和音像器材类、文化办公用品类、通讯器材类、家具类商品零售额分别增长30.7%、25.4%、24.1%、22.9%。全国网上零售额74295亿元，同比增长8.5%。其中，实物商品网上零售额61191亿元，增长6.0%，占社会消费品零售总额的比重为24.9%。6月份，社会消费品零售总额同比增长4.8%，环比下降0.16%。上半年，服务零售额同比增长5.3%，比一季度加快0.3个百分点。
流动性方面，央行公告称，7月25日以固定利率、数量招标方式开展了7893亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，投标量7893亿元，中标量7893亿元。7月24日以固定利率、数量招标方式开展了3310亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，投标量3310亿元，中标量3310亿元。7月22日，央行发布2025年6月份境外机构投资银行间债券市场简报称，截至2025年6月末，境外机构持有银行间市场债券4.23万亿元，约占银行间债券市场总托管量的2.5%。从券种看，境外机构持有国债2.10万亿元、占比49.6%，同业存单1.15万亿元、占比27.2%，政策性金融债0.81万亿元、占比19.1%。
三、下周政策展望
货币端：央行发布《2025年第一季度中国货币政策执行报告》，当前外部冲击影响加大，世界经济增长动能不足，贸易保护主义抬头，地缘冲突持续存在，我国经济持续回升向好的基础还需要进一步稳固。也要看到，我国有超大规模市场、完备产业体系、丰富人才资源等诸多优势条件，经济长期向好的基本趋势没有改变，要坚定发展信心，以高质量发展的确定性应对外部环境变化的不确定性。《报告》明确，将平衡好短期与长期、稳增长与防风险、内部均衡与外部均衡、支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系，提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性，增强宏观政策协调配合，扩大国内需求，稳定预期、激发活力，全力巩固经济发展和社会稳定的基本面。《报告》显示，货币政策逆周期调节效果较为明显。整体来看，人民银行继续坚持支持性的政策立场，实施适度宽松的货币政策，灵活开展公开市场操作，综合运用各类总量和结构性政策工具，保持流动性充裕，人民币汇率在复杂形势下保持基本稳定，金融市场运行整体平稳。在各项货币政策支持下，货币信贷合理增长，社会综合融资成本稳步下行，信贷结构进一步优化，持续多年、多次降准降息的累积效应不断显现，社会融资环境总体处于较为宽松状态。提振消费是扩内需关键点。提振消费是当前扩内需稳增长的关键点。中央经济工作会议将“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”列为2025年工作的首要重点任务。
财政端：政治局会议提出“要及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度，保持必要的财政支出强度，确保基层‘三保’按时足额支出”。国务院开会强调“两重”建设支持新老基建项目。随着2024年地方重大项目逐步公布，传统基建项目仍是重要的发力方向。其次，由于我国建设现代产业体系的政策措施不断推进，新基建也是重要投向。进一步深化财税体制改革，健全预算制度。财政部表示，加大财政政策实施力度。一是加力支持“两新”工作。实施好汽车以旧换新补贴、新能源城市公交车及动力电池更新补贴等政策。二是更好发挥政府投资带动放大效应。发行并用好超长期特别国债，支持“两重”建设；加快地方政府专项债券发行使用，形成更多实物工作量；积极引导社会资本参与，着力提高投资综合效益。三是持续优化和落实好税费优惠政策。更好发挥关税等宏观调控职能，进一步优化调整进口税收政策。四是切实加强与货币等其他政策协同。综合运用政策性金融、贴息奖补、融资担保等政策工具，支持和撬动更多资金精准支持经济社会发展重点领域和薄弱环节。五是密切跟踪预算执行和政策落实情况。继续依法依规组织财政收入、提高收入质量，合理加快资金拨付和支出进度，严控非刚性非重点支出。及时评估和完善政策举措，健全重大政策和项目跟踪监督机制，推动政策和资金尽早落地显效。财政部部长在十四届全国人大三次会议经济主题记者会上表示，更加积极的财政政策体现了宏观调控针对性和前瞻性，可以理解为“持续用力、更加给力”。一方面，在市场存量政策上下功夫，抓好去年四季度出台的一揽子政策落地见效。另一方面在谋划好增量政策上出实招，用好用足政策空间，围绕惠民生、促消费、增后劲。财政运行总体平稳，全年预算目标基本完成。3月24日，财政部发布《2024年中国财政政策执行情况报告》。2024年是实现“十四五”规划目标任务的关键一年。面对外部压力加大、内部困难增多的严峻复杂形势，各级财政部门坚持积极的财政政策适度加力、提质增效，有效落实存量政策，推动出台并扎实实施一揽子增量政策，狠抓预算执行管理，强化宏观政策协同，有力促进经济回升向好和高质量发展。
内需端:政治局会议提出，“要积极扩大国内需求，落实好大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案。要创造更多消费场景，更好满足人民群众多样化、高品质消费需要。要深入推进以人为本的新型城镇化，持续释放消费和投资潜力。要实施好政府和社会资本合作新机制，充分激发民间投资活力。”本次将设备更新上升至政治局会议层面，预计后续各地以及各部委会增强内部政策的协同性。财政部等4部门印发通知实施设备更新贷款财政贴息政策。政策内容显示，支持范围包括，经营主体按照《国务院关于印发〈推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案〉的通知》要求实施设备更新行动，纳入相关部门确定的备选项目清单，且银行向其发放的贷款获得中国人民银行设备更新相关再贷款支持的，中央财政对经营主体的银行贷款给予贴息。实施提振消费专项行动，安排超长期特别国债3000亿元支持消费品以旧换新，这一举措直接刺激居民对家电、汽车等耐用消费品的更新换代需求。通过补贴等形式，降低居民购置新产品的成本，激发居民消费欲望，带动相关制造业企业的生产和销售。提高个税专项附加扣除标准等措施，增加了居民可支配收入，提升居民消费能力和意愿，发挥消费对经济的基础性作用。中央预算内投资拟安排7350亿元，支持“两重”建设，推动城市更新、乡村振兴等项目。在城市更新方面，老旧小区改造、城市基础设施升级等项目，不仅改善居民生活环境，还带动建筑、装修、环保等多个行业发展。乡村振兴项目中，农村道路建设、农田水利设施改善等投资，促进农村产业发展，缩小城乡差距。这些投资扩大了有效投资，发挥投资对优化供给结构的关键作用。持续用力推动房地产市场止跌回稳，加大保障性住房建设，推进收购存量商品房，一方面稳定房地产市场，避免因房地产市场波动引发金融风险；另一方面，保障性住房建设增加住房供给，改善民生，促进社会稳定。房地产市场的稳定还能间接拉动钢铁、水泥、家具等相关产业发展，为宏观经济营造良好发展环境。
外需端：根据对通胀前景、潜在通胀动态和货币政策传导力度的最新评估，现在适度放宽货币政策限制是合适的。特朗普全面改口。美国总统特朗普表示，自己无意解雇美联储主席鲍威尔，都是媒体在炒作。同时特朗普也对贸易冲突发表了一些软化立场的言论。美国总统特朗普对记者称，我们与中国相处得不错，同中方谈判时不会采取强硬态度。对华145%关税确实很高，协议达成后美对华关税将大幅下降，但不会降至零。中方必须同美达成协议，否则无法同美做生意。若不同美达成协议，就按美方说的办，美才是定规矩的一方。美财长贝森特表示，当前局势本质上是贸易禁运。美国目标并非与中国脱钩，两国可能在两到三年内达成一项全面协议。与中国就此类协议的谈判尚未开始。美国就业市场仍具韧性。美国劳工统计局公布最新数据显示，美国4月季调后非农就业人口增加17.7万人，远超预期的13万人；失业率方面，美国4月失业率为4.2%，与前值保持一致同时也符合市场预期。非农就业人数大超预期和失业率保持稳定，显示出美国就业市场仍具韧性。通胀压力下美联储按兵不动。在4月美国新增非农就业人口大超预期，体现劳动力市场仍有韧性的背景下，5月美联储利率会议继续按兵不动，声明表示经济前景有关的不确定性进一步增加，并判定，失业率上升和通胀上升的风险已经增加。新美联储通讯社称，美联储官员在考虑重点是就业的风险还是通胀的风险。6月美联储利率会议按兵不动。“点阵图”仍显示年内美联储官员预期降息两次，美联储主席鲍威尔在会后发布会上表示，降息的前提是通胀明确回落，目前不能对利率路径有太大信心。
表2 下周重要事件及数据
资料来源：Wind，申万期货研究所
四、风险提示
1. 国内市场有效需求不足；
2. 政策落地效果不及预期；
3. 外部环境变化。
